Le garde-fou qui inquiète

Adoptée au Parlement européen le 22 avril 2009, la directive cadre « Solvabilité II » (Solvency II en anglais), n’attend plus qu’une position commune des États membres pour être mise en place. Cette réforme du régime prudentiel des assureurs européens impose notamment des immobilisations en fonds propres conséquentes sur les expositions en actifs « risqués » (cotés et non cotés).

L’exposition à ces actifs devient extrêmement coûteuse pour les grands groupes d’assurance, tout particulièrement exposés en France. De l’autre côté de la chaîne, les fonds de private equity, déjà chahutés par la dégradation de la finance mondiale, s’inquiètent : qui va remplacer les assureurs en tant que première source de financement des PME ?

Les chiffres qui fâchent

Bâle II annonçait la volonté du législateur européen d’éviter l’effet domino dans le monde bancaire. Avec Solvency II, il va bien plus loin : la chute du premier domino doit être prévenue, à tout prix.

Les assureurs devront appliquer un coefficient de 32 % au risque action, coefficient qui monte à 45 % pour ce qui est des actifs non cotés, provenant du private equity*.
Cela implique que, pour 100 euros d’actions cotées détenues, ou pour 100 euros de participation dans un fonds de private equity, l’assureur devra immobiliser respectivement 32 ou 45 euros. Conséquence prévisible : les grands acteurs annoncent une réduction drastique de leurs parts d’investissement dans ces actifs. Axa prévoit ainsi une réduction de ses investissements en actions de
5 % à 3 %. Groupama, plus exposé, prévoit une baisse radicale de 18 % d’allocation en actions à 5 % environ.

La France isolée

Les investissements en actifs non cotés, provenant du private equity sont bien moindres pour les grands groupes français. Ils seront néanmoins également réduits. Groupama annonce des placements passant de 2 % à 0 %. Les assureurs sont les principaux bailleurs de fonds du capital-investissement. Ces annonces fâchent donc, d’autant plus que le gouvernement français avait contraint les assureurs nationaux à consacrer 2 % de leurs placements au private equity, en début d’année 2009…

Solvency II est dans les rouages de la machine européenne depuis l’année 2006 et les grandes négociations appartiennent au passé. Le gouvernement français ne devrait pas s’opposer à la directive. La France est isolée dans ce combat. Les grands pays européens investissent dans le coté et le non-coté via les fonds de pension et non via les assureurs. Seule, la France se verra obligée de ne pas tenir ses promesses.

Les capital-risqueurs oubliés

Les assureurs français, très investis dans le coté, le sont beaucoup moins dans le capital-investissement. Mais les participations dans le non-coté sont majoritairement destinées aux PME françaises et au capital risque. Les capital-risqueurs, moins touchés par la crise, seront les principales victimes de la nouvelle réglementation, alors que Bâle II a vu les banques se retirer du capital-investissement.

Une solution existe pourtant déjà : les modèles dits « internes ». Les assureurs peuvent, grâce à eux calculer de manière autonome leurs coefficients aux risques et les appliquer à la condition d’une validation par l’autorité de régulation nationale.

Le coût, en termes de capital humain, des modèles internes est important. Ils pourront donc uniquement être appliqués au sein de grandes structures. Par ailleurs, d’importantes distorsions seraient ainsi créées sur le marché.

Plusieurs questions se posent : les grands groupes mettront-ils en place ces modèles coûteux alors qu’ils se préparent à Insolvency II depuis plusieurs années ? Le gouvernement acceptera-t-il les distorsions du marché pour sauver le capital-risque moribond ? Rien n’est moi sûr.

Deux options sont envisageables : l’intervention directe de l’État par la mise en place de soutiens spécifiques aux fonds de capital-risque. Cela n’est pas prévu à ce jour. Ou l’intervention plus marquée d’acteurs internationaux, notamment des fonds de pension, toujours à l’affût d’opportunités d’investissement.