Directive restructuration et insolvabilité : Le grand rééquilibrage des parties prenantes

Alors que les ouvertures de procédures collectives sont au plus bas dans l’Hexagone, résultat de la politique du "quoi qu’il en coûte", la directive européenne "Restructuration et insolvabilité" du 20 juin 2019 est entrée en vigueur en France le 1er octobre 2021. L’objectif annoncé du régulateur était d’offrir aux États membres un cadre global afin d’"augmenter l’efficacité des procédures en matière de restructuration, d’insolvabilité et de remise de dettes" et ainsi d’encourager l’investissement en Europe. Une première bonne nouvelle pour Christophe Dalmais, Global Head of Value Preservation Group (CIB Restructuring) chez BNP Paribas : "Les réglementations des pays membres, très hétérogènes, vont vers plus d’uniformisation par cette directive. Elle maintient cependant une marge de manœuvre bienvenue, le droit des faillites devant aussi refléter un état d’esprit des relations débiteurs créanciers propres à chaque État".

Révolution du droit des restructurations ?

Si la refonte intégrale du Livre VI du Code de commerce n’est pas à l’ordre du jour, les professionnels du secteur saluent majoritairement un ­changement de paradigme, voyant l’occasion pour le marché français d’augmenter son attractivité en s’inspirant notamment des atouts du droit anglo-saxon. "L’amélioration qui s’annonce est significative pour les gros dossiers financiers. En ­effet, un rééquilibrage s’opère en faveur du créancier, permettant à la France de favoriser l’attractivité de son modèle au niveau international", se félicite Reinhard ­Dammann, associé fondateur du ­cabinet Dammann Avocat.

Première évolution à noter, le rééchelonnement de la dette sur dix ans est désormais exclu du cadre de la nouvelle procédure de sauvegarde accélérée. "Cette mesure était incompréhensible, particulièrement pour des banques ou des fonds d’investissement étrangers", remarque ­Christophe Dalmais.

Quand le créancier devient actionnaire

Par ailleurs, la conversion de créance en capital (debt to equity) est dorénavant possible en sauvegarde, sauvegarde accélérée et redressement ­judiciaire. Ainsi, il est envisageable de forcer l’actionnaire à laisser les clefs. "Il s’agit d’un changement radical du paysage français. Il n’y aura plus de résistance possible pour l’actionnaire qui a tout perdu. Aussi le pouvoir de négociation des banques en sera d’autant plus renforcé", explique Reinhard Dammann. Mais une banque actionnaire, est-ce réellement envisageable ? L’hypothèse est à mettre en perspective pour Christophe Dalmais, "Devenir actionnaire n’est pas une finalité en soi pour une banque mais nous y sommes ouverts si cela favorise le retournement de l’entreprise. Il y a parfois une confusion entre l’actionnaire et l’entreprise. Si c’est un moyen d’évincer des actionnaires qui ne font pas leur travail et gagner du temps, c’est ­positif". Cette nouvelle mesure dispose également d’un atout de taille dans le cadre de la négociation pour Jean-­Dominique ­Daudier de Cassini, associé au sein du cabinet Weil, Gotshal & Manges : "Cela va conférer une prime à l’actionnaire méritant, prêt à remettre au pot dans le cadre d’un plan où la société redeviendra intéressante."

"La conversion de créance en capital (debt to equity) est dorénavant possible"

Au-delà, le marché du secondaire s’en trouvera dynamisé. "Au niveau du réseau bancaire, la cession de créance à un meilleur prix sur le marché secondaire sera certainement privilégiée", estime Reinhard Dammann. Tout en respectant quelques principes, explique Christophe Dalmais : "Il faut faire attention quand on est une banque à ne pas abuser de la cession de créance. Le régulateur européen souhaiterait que les banques soient plus actives dans la gestion de leur portefeuille mais il est parfois plus raisonnable de conserver sa créance. Avec de la patience, un accompagnement de l’entreprise et un apport de new money pour accompagner le retournement, la créance pourra être récupérée. La céder peut générer une perte et transférer de la valeur à des fonds d’investissement qui sauront améliorer le recovery."

Adieu les comités, bonjour les classes

Faut-il séparer les bons et les mauvais élèves ? Alors que l’éducation nationale s’y refuse, la directive européenne voit les choses bien autrement. Il n’est évidemment pas question de bon ou mauvais créancier mais de "communauté d’intérêt économique suffisante" ­distinguant, a minima, créanciers garantis et créanciers chirographaires. Vaste – et vague – programme pour l’administrateur judiciaire qui aura la charge de définir des "critères ­objectifs ­vérifiables". "Désormais, il y aura autant de classes que de situations particulières, sous réserve qu’elles soient à peu près homogènes et de ­trouver un ­équilibre pour éviter les voies de ­recours", ­explique Jean-­Dominique Daudier de Cassini.

"Le fameux mécanisme du "cross-class cram down" entre en jeu. Il permettra d’adopter un plan si une majorité simple des classes de créanciers vote en sa faveur"

Ces classes remplacent les anciens comités, basés sur une classification en fonction de la qualité des créanciers. "Pour les banques, cela permet d’amener une plus grande rationalité mais aussi de la lisibilité. Les classes de créanciers seront constituées en fonction de leur rang et des règles de priorité. Ainsi, les créanciers bénéficiant de sûretés seront mieux traités", salue Christophe Dalmais. Un atout indéniable pour les établissements de crédit. "Cette réforme favorise les créanciers seniors et rééquilibre le poids de l’actionnaire qui sera traité comme un créancier de dernier rang. Un changement majeur en faveur d’une financiarisation des restructurations", ajoute Reinhard Dammann. Car les classes vont aussi regrouper les détenteurs de capitaux – notion prise au sens large – toujours sous réserve qu’ils aient été affectés. Ce qui peut être le cas lors d’une modification du capital, conséquence, par exemple, d’un coup d’accordéon. "Les actionnaires devront faire particulièrement attention à leurs relations avec leur débiteur comme les fonds d’investissement avec leur management. C’est tout un équilibre des forces qui s’en retrouve changé", analyse Jean-Dominique Daudier de Cassini.

En fin de compte, il s’agit de consacrer le principe des waterfalls déjà mis en pratique dans une grande majorité de dossiers. "Le droit français pouvait ­facilement y déroger en faveur de l’actionnaire. À cet égard, les dossiers Rallye et ­Comexposium sont les exemples qui illustrent des situations qui ne peuvent plus se reproduire", salue ­Reinhard ­Dammann.

Ces classes seront régies sur la base du principe de l’égalité de traitement des créanciers au sein d’une même classe. Pour ce qui est de leur constitution, elle s’imposera à la fois dans le cadre de l’ouverture d’une procédure de sauvegarde accélérée ou lorsque l’entreprise atteint certains seuils, fixés par décret – 250 salariés et 20 millions d’euros de chiffre d’affaires ou 40 millions d’euros de chiffre d’affaires – ou enfin, lorsque celui de l’ensemble des sociétés qui détiennent ou contrôlent une autre société est supérieur à ces seuils. "Toutefois il est dommage que le législateur n’ait pas retenu comme critère complémentaire le total du bilan. En ­effet, un nombre important de structures financières ad hoc, notamment en matière de financement immobilier, ne relèveront pas de la directive transposée, en absence d’un nombre de salariés et d’un chiffre d’affaires suffisants. Or, ces ­dossiers ­purement financiers devraient relever des classes de créanciers", ­regrette cependant ­Reinhard Dammann.

"Cette directive, notamment par la liberté d’exécution qu’elle confère à chaque pays membre, laisse encore des zones d’ombre qu’il faudra parvenir à dissiper"

Place au "Cross-class cram down"

Au-delà de la répartition des parties affectées en classes, l’objectif est simple : l’adoption du plan, quitte à forcer la main à certains. C’est ici que le fameux mécanisme du "cross-class cram down" entre en jeu. Il permettra d’adopter un plan si une majorité simple des classes de créanciers vote en sa faveur. Le tribunal devra seulement vérifier que les créanciers récalcitrants soient mieux traités qu’ils ne l’auraient été dans le contexte d’une liquidation judiciaire ("best-interest-of-creditors test"). "Il faut donc prouver que votre plan de restructuration est meilleur que l’absence du plan", résume Reinhard Dammann. Autre effet de ce mécanisme pour Jean-Dominique Daudier de Cassini : "Cela va favoriser les accords amiables afin d’éviter de se voir imposer une autre solution."

En revanche, si cette majorité n’est pas atteinte, le plan pourra tout de même être accepté lorsqu’une classe de créanciers "in the money » l’accepte (cf. Zoom sur la valeur d’entreprise). "Le tribunal ne pourra pas décider de la valeur d’entreprise, il aura donc recours à des experts qui se baseront sur des éléments financiers fournis par la société. Ce sera un jeu subtil de préparation et de valorisation des business plans. De quoi tâtonner dans les premiers temps et faire fleurir les voies de ­recours", prédit Jean-Dominique ­Daudier de Cassini.

La perfection n’existe pas

Bien que très largement saluée par les professionnels, cette directive, notamment par la liberté d’exécution qu’elle confère à chaque pays membre, laisse encore des zones d’ombre qu’il faudra parvenir à dissiper. La pratique y parviendra à condition que les défaillances d’entreprises reprennent. "Il s’agit tout de même d’une réglementation extrêmement complexe pour laquelle nous n’avons actuellement aucun recul. Sa rédaction est volontairement générale ce qui risque de donner lieu à des contentieux assez significatifs notamment sur la constitution des classes et la valorisation de l’entreprise", analyse Jean-Dominique Daudier de Cassini.

Quant à la compétitivité de la place de ­Paris, tout reste à jouer. "Nous ne sommes pas seuls. Les Pays-Bas, entre autres, ont pris un peu d’avance et ont bien l’intention de devenir la plaque tournante de la restructuration au sein de l’UE", ­remarque ­Christophe ­Dalmais. Un défi que les professionnels de l’écosystème sont prêts à ­relever ! 

Béatrice Constans